雛鷹農(nóng)牧和牧原股份，前者位于河南新鄭，后者位于河南南陽(yáng),。

同樣位處河南省,，同樣都是養(yǎng)豬企業(yè),，甚至在A股上市的時(shí)間也僅差4年,，但如今兩者的命運(yùn)卻有了大不同,。

雛鷹農(nóng)牧巨額虧損、債券違約,、股票即將退市;

而牧原股份的股票價(jià)格卻創(chuàng)出歷史新高,，市值達(dá)到歷史性的1677億，在全部3680家A股上市公司中,，位列第43位,。

河南這兩“兄弟”，怎么就一步步走向了命運(yùn)的分叉口?

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河南養(yǎng)豬兩“兄弟”,，命運(yùn)大不同!

雛鷹于2010年9月在A股上市,，牧原是2014年1月在A股上市，兩家均為自然人控股的民企,，第一大股東均直接持有公司40%左右的股份,。

如果以本輪豬周期的上一個(gè)頂點(diǎn)為研究的起始點(diǎn)，同時(shí)考慮年度數(shù)據(jù)可比性,，我們選擇以2016年數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)：

雛鷹銷售生豬248萬(wàn)頭,、實(shí)現(xiàn)收入61億、凈利潤(rùn)8億,、資產(chǎn)規(guī)模170億,，股票市值155億;

牧原銷售生豬311萬(wàn)頭、實(shí)現(xiàn)收入56億,、凈利潤(rùn)23億,、資產(chǎn)規(guī)模129億、股票市值134億,。

從各項(xiàng)數(shù)據(jù)比較來看,，當(dāng)時(shí)兩家資產(chǎn)及收入規(guī)模、生豬出欄,、股票市值均相差不大,，所不同的是牧原的盈利能力似乎比雛鷹高出不止一個(gè)等級(jí)(這個(gè)差異似乎是日后兩家企業(yè)走向分化的重要原因之一)。

同為養(yǎng)豬行業(yè)的翹楚,，如今“中國(guó)養(yǎng)豬第一股”雛鷹農(nóng)牧巨額虧損,、債券違約、股票即將退市,，債券及股票投資人損失慘重,，而牧原股份盡管依舊在虧損邊緣掙扎，但股票價(jià)格卻創(chuàng)出歷史新高,，市值達(dá)到歷史性的1677億,，在全部3680家A股上市公司中,，市值位列第43位，已經(jīng)超越上海機(jī)場(chǎng),、保利地產(chǎn),、寧德時(shí)代、招商蛇口,、國(guó)泰君安等眾多大白馬,。

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專業(yè)化 VS 多元化

重資產(chǎn) VS 輕資產(chǎn)

作為養(yǎng)豬行業(yè)的兩家企業(yè)，要說技術(shù)差距有多大,，也不見得,，同樣是在行業(yè)景氣下行的背景下苦苦掙扎，為何有的企業(yè)兩腳一蹬一命嗚呼,，有的企業(yè)咬牙堅(jiān)挺再創(chuàng)輝煌?

從商業(yè)模式看,，兩家都以養(yǎng)豬起家，牧原的收入幾乎100%來自生豬,，主業(yè)較為純粹,，多年一直未有變化，而雛鷹在上市之后就加大多元化的投入力度,，到2016年生豬產(chǎn)品銷售占比僅為35%,，多元化的糧食和生鮮凍品合計(jì)占比達(dá)37%。

關(guān)于多元化,，并不在存在對(duì)與錯(cuò)之分,，更多在于多元化與現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)之間的協(xié)同增長(zhǎng)，跨領(lǐng)域的多元化更多是九死一生,。

從這個(gè)角度看,，雛鷹進(jìn)入生鮮凍品領(lǐng)域是向下游屠宰加工領(lǐng)域的延伸，而糧食貿(mào)易更多是養(yǎng)豬產(chǎn)業(yè)鏈中的一環(huán),，公司可能在于利用渠道,、運(yùn)輸優(yōu)勢(shì)做大貿(mào)易量而已。這一點(diǎn)應(yīng)該不足以成為日后兩家企業(yè)分道揚(yáng)鑣的根本原因,。

不過具體到養(yǎng)殖模式,，市場(chǎng)熱議的兩家企業(yè)差異點(diǎn)在于，牧原的養(yǎng)殖模式是“自育自繁自養(yǎng)一體化”,，而雛鷹養(yǎng)殖模式是“企業(yè)+農(nóng)戶”。

前者是典型的重資產(chǎn)模式,，需要企業(yè)資金大量沉淀在養(yǎng)殖生產(chǎn)環(huán)節(jié),，但好處在于可以控制規(guī)模、質(zhì)量,、環(huán)保等各種參數(shù);

后者則是輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng),，延伸出“企業(yè)代建+農(nóng)戶養(yǎng)殖”或者“農(nóng)戶自建+企業(yè)回租”等多種模式,，企業(yè)不需要將大量資金沉淀在養(yǎng)殖環(huán)節(jié)，但問題在于合作模式容易引起糾紛,，以及就規(guī)模,、質(zhì)量、安全,、衛(wèi)生無(wú)法有效監(jiān)控,。

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政策和報(bào)表的空子鉆不得……

兩種模式并不能說孰優(yōu)孰劣，但如果有人利用這種模式,，鉆政策和報(bào)表空子,，行套利之實(shí)，那么最終可能會(huì)引火自焚,，似乎雛鷹就是這個(gè)典型,。

從2016年起雛鷹農(nóng)牧報(bào)表上有三個(gè)科目出現(xiàn)明顯異常：

其一，預(yù)付賬款和其他應(yīng)收款顯著增加,，從2016年的6億持續(xù)增加至2018年中債務(wù)違約時(shí)的20億,。要知道，預(yù)付賬款和其他應(yīng)收款,，是信用研究員最不喜歡的科目,。預(yù)付表明產(chǎn)業(yè)鏈地位弱，無(wú)議價(jià)能力,，而其他應(yīng)收則存在很大可能的關(guān)聯(lián)資金占用,，是股東掏空公司的典型手法。

其二,，其他流動(dòng)資產(chǎn)從2016年的15億持續(xù)增加至2018年中的45億,。

其他流動(dòng)資產(chǎn)科目，在雛鷹農(nóng)牧報(bào)表中一直是奇葩的存在,。從公開資料看,，雛鷹投資接近50億的基金投資，但它在年度報(bào)告中從未明確如實(shí)說明過基金投資的具體情況,。這背后的貓膩到底是被人忽悠,，還是純粹是資金往體外轉(zhuǎn)移，估計(jì)只有企業(yè)自己知道,。

其三,，可供出售和長(zhǎng)投科目，從2016年的14億大幅增加至2018年中的35億,。

可供和長(zhǎng)投持續(xù)增加,，則反映雛鷹在多元化和資本化道路上越走越遠(yuǎn)。從“農(nóng)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)+”，到投入電子競(jìng)技,、沙縣小吃,、入股農(nóng)商行，以及各種各樣的產(chǎn)業(yè)基金……2016-2017年,，公司投資現(xiàn)金流出超過100億,，而那兩年的經(jīng)營(yíng)獲現(xiàn)不足20億，毫無(wú)疑問公司擴(kuò)張依賴的是債務(wù)融資的支撐,。

而正是上述50億的基金投資和其他的多元化投資,，占用了公司本就不充裕的流動(dòng)性資金，然后始于2017年的金融去杠桿,，以及疊加豬周期背景下價(jià)格大幅下滑,，和2018年貿(mào)易戰(zhàn)背景下豬飼料大幅上漲，產(chǎn)品端受到兩頭擠壓虧損加大,，最終,，在金融和產(chǎn)業(yè)雙重打壓下，雛鷹轟然倒下,。

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2017年能否募資,，決定了兩者的命運(yùn)

此外，在梳理兩家企業(yè)的報(bào)表時(shí),，不難發(fā)現(xiàn)一個(gè)情況：牧原股份,2015年定增募資10億后,，2017年4月又定增募資30億，2018年2月又優(yōu)先股募集25億,，剛剛過去的2019年8月公司又定增募集50億,。

2017年，對(duì)于很多民企而言是一個(gè)融資的分水嶺,。我們不得不說,，2017年定增30億、18年定增25億,，對(duì)于當(dāng)時(shí)處于景氣底部的牧原股份而言,，起到的改善償債能力的作用是何其之大。這背后到底是企業(yè)前瞻性的財(cái)務(wù)安排,，還是誤打誤撞的巧合?

雛鷹也曾在2017-2018年定增募資,，但最終均不了了之。商業(yè)模式轉(zhuǎn)型無(wú)序多元化,、各種瞎投資,、審計(jì)師頻繁更換、奇葩投資收益,，資本的眼睛也是雪亮的,。

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雛鷹倒下的鍋,，還是該“不務(wù)正業(yè)”來背

如今，經(jīng)歷一輪產(chǎn)能釋放和自然災(zāi)害(非洲豬瘟)影響,，豬肉價(jià)格大落大起，剩者為王,，活下來的會(huì)活的更好,，死去的只是拿來當(dāng)作案例。猶如當(dāng)初的東特鋼,，如果扛過那輪周期底部,，2018年是否會(huì)賺的盆滿缽滿。

現(xiàn)在的牧原股份依舊在虧損邊緣,，債券收益率依舊高企,，不過股票投資人已經(jīng)給沽出高價(jià)，1677億的市值傲視多少行業(yè)龍頭,。

回過頭來,，如果當(dāng)初雛鷹不搞所謂“輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型”，不做互聯(lián)網(wǎng)+和各類型激進(jìn)投資,，踏踏實(shí)實(shí)養(yǎng)好豬,，它能熬過2018年的金融去杠桿+豬周期雙重寒冬嗎?

應(yīng)該還是熬不過，這種不好好做主業(yè),、熱衷資本運(yùn)作,、倒騰財(cái)務(wù)報(bào)表的不務(wù)正業(yè)的企業(yè)，倒掉是遲早的事情,。

來源：雪球